早在4年前，兩家鞋企幾乎是在同時(shí)開始籌劃上市。兩家公司在2011年的時(shí)候資產(chǎn)規(guī)模相當(dāng)，在發(fā)行新股的數(shù)量和募投項(xiàng)目上也幾乎相當(dāng)，都是用于實(shí)體門店的擴(kuò)張。

　　招股說(shuō)明書顯示，紅蜻蜓鞋業(yè)此次擬發(fā)行不超過8000萬(wàn)股，募資9.74億元用于投建營(yíng)銷渠道、信息系統(tǒng)提升項(xiàng)目，保薦機(jī)構(gòu)為國(guó)泰君安。

　　紅蜻蜓鞋業(yè)是一家以紅蜻蜓品牌為主，集皮鞋、皮具、兒童用品的設(shè)計(jì)、開發(fā)、生產(chǎn)和銷售為一體的時(shí)尚鞋服企業(yè)。公司實(shí)際控制人錢金波直接和間接持有公司65.17%的股權(quán)。

　　業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)放緩

　　近年來(lái)，服裝行業(yè)的景氣度持續(xù)低迷，內(nèi)外需求都有所降低，加上行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，許多生產(chǎn)商的庫(kù)存難以消化，越積越多，難免遇上資金鏈斷裂、停產(chǎn)破產(chǎn)的窘境。紅蜻蜓鞋業(yè)也相應(yīng)地受到影響。

　　招股說(shuō)明書顯示，2011年—2013年，紅蜻蜓鞋業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入分別為267721.04萬(wàn)元、304250.52萬(wàn)元和319007.14萬(wàn)元，較上年的增長(zhǎng)率分別為52.58%、13.64%和4.85%。報(bào)告期內(nèi)，公司的業(yè)務(wù)增速有所放緩。

　　與之對(duì)應(yīng)的是，各期凈利潤(rùn)分別為2.77億元、2.93億元、2.56億元，2013年相比2012年同比下滑12.44%。

　　對(duì)于凈利潤(rùn)的下滑，紅蜻蜓鞋業(yè)將主要原因歸結(jié)為國(guó)內(nèi)消費(fèi)市場(chǎng)疲弱、銷售費(fèi)用上升以及大幅計(jì)提庫(kù)存跌價(jià)準(zhǔn)備。

　　公司稱，其產(chǎn)品面向整個(gè)消費(fèi)市場(chǎng)，消費(fèi)者消費(fèi)謹(jǐn)慎，單店增長(zhǎng)放緩，營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)張速度下降，將給公司的業(yè)務(wù)發(fā)展帶來(lái)一定壓力。此外，國(guó)內(nèi)鞋業(yè)市場(chǎng)集中度較低，各品牌終端之間的競(jìng)爭(zhēng)非常激烈。根據(jù)Euromonitor報(bào)告，2012年度百麗國(guó)際以6.6%的市場(chǎng)占有率名列國(guó)內(nèi)鞋類市場(chǎng)第一，紅蜻蜓股份在國(guó)內(nèi)鞋類市場(chǎng)占有率為1.4%，名列國(guó)內(nèi)皮鞋行業(yè)第四。

　　庫(kù)存不斷增加

　　在營(yíng)收增速放緩、凈利潤(rùn)下滑的同時(shí)，紅蜻蜓鞋業(yè)的存貨卻連續(xù)三年持續(xù)激增。

　　招股說(shuō)明書顯示，隨著公司營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)終端的擴(kuò)張和銷售規(guī)模的擴(kuò)大，公司用以直營(yíng)終端鋪貨和持有以備加盟商提貨的庫(kù)存亦不斷增加。2011年至2013年末，紅蜻蜓鞋業(yè)存貨的賬面價(jià)值分別為49652.32萬(wàn)元、60635.68萬(wàn)元和62275.82萬(wàn)元。其中2013年末庫(kù)存商品的賬面余額為61475.60萬(wàn)元，占存貨總額的比例為92.44%，與同行業(yè)上市公司相比，紅蜻蜓存貨水平較高。

　　據(jù)悉，2011年—2013年6月末，鞋類上市公司平均期末存貨占流動(dòng)資產(chǎn)比例分別為36.34%、33.82%、33.94%，紅蜻蜓鞋業(yè)存貨占比分別為39.36%、44.32%、42.9%。近兩年來(lái)紅蜻蜓鞋業(yè)存貨已超行業(yè)平均水平接近10%，而與紅蜻蜓銷售模式最為相似、最有可比性的奧康國(guó)際，2013年存貨比僅有15.67%，紅蜻蜓鞋業(yè)高出奧康國(guó)際近27%。

　　通過行業(yè)比較可知，服裝行業(yè)存在更新?lián)Q代較快、產(chǎn)品季節(jié)性和流行審美等特點(diǎn)，一旦產(chǎn)品過了適當(dāng)?shù)匿N售期，積壓下來(lái)的庫(kù)存只能降價(jià)促銷，或者由于品質(zhì)受損不得不銷毀處理，在未來(lái)的市場(chǎng)環(huán)境變化或者競(jìng)爭(zhēng)加劇而導(dǎo)致貨品減值的可能性較大，而庫(kù)存量太大一方面占用了紅蜻蜓鞋業(yè)的流動(dòng)資產(chǎn)，容易產(chǎn)生現(xiàn)金流不足、資金鏈斷裂的風(fēng)險(xiǎn)，另一方面使該公司未來(lái)的發(fā)展畏首畏尾，阻礙公司擴(kuò)產(chǎn)，將對(duì)該公司的經(jīng)營(yíng)造成不利影響。

　　紅蜻蜓逐年高企的庫(kù)存已經(jīng)成為其未來(lái)業(yè)績(jī)的“不定時(shí)炸彈”。

　　應(yīng)收賬款的猛增

　　營(yíng)業(yè)收入的高速增長(zhǎng)伴隨的是應(yīng)收賬款的猛增。2011年—2013年，紅蜻蜓鞋業(yè)應(yīng)收賬款分別為2.4億元、2.92億元、4.1億元，其中2012年和2013年紅蜻蜓為爭(zhēng)取更多的訂單，使用了賒銷手段等較為激進(jìn)的銷售策略，最終導(dǎo)致應(yīng)收賬款這兩年激增了21.96%和40.27%。

　　由上述數(shù)字可知，2013年的應(yīng)收賬款比2012年的數(shù)字增幅達(dá)到40.27%，但相比之下其營(yíng)業(yè)收入僅增長(zhǎng)5%。

　　截至2013年6月末、2012年末和2011年末，紅蜻蜓應(yīng)收賬款占流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為29.53%、21.41%和21.61%;截至2013年6月末、2012年末和2011年末，百麗國(guó)際、達(dá)芙妮國(guó)際、星期六(行情 股吧 買賣點(diǎn))、千百度國(guó)際、奧康國(guó)際應(yīng)收賬款占流動(dòng)資產(chǎn)比例平均為20.66%、19.55%和21.08%。

　　對(duì)于應(yīng)收賬款逐年上升的主要原因，紅蜻蜓鞋業(yè)認(rèn)為，一是公司在報(bào)告期內(nèi)營(yíng)業(yè)收入逐年增加，使得應(yīng)收賬款相應(yīng)增加;二是歲末年初為公司傳統(tǒng)銷售旺季，因此在報(bào)告期末賬期內(nèi)的貨款相應(yīng)較多;三是受國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩的影響，近年來(lái)公司加盟商的銷售增速有所下降，部分加盟商的回款不夠及時(shí)。

　　除上述數(shù)據(jù)外，紅蜻蜓鞋業(yè)的毛利率也顯著低于同行。

　　招股說(shuō)明書顯示，2011—2013年，紅蜻蜓鞋業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為34.43%、35.61%和35.43%，同期公司綜合毛利率分別為34.05%、35.49%和35.13%。而2013年1—6月，行業(yè)平均毛利率為53.01%，而紅蜻蜓鞋業(yè)的毛利率僅有36.11%;2011年—2012年，行業(yè)平均毛利率為53.73%和52.59%。

　　不難看出，近20個(gè)百分點(diǎn)的毛利率差距讓紅蜻蜓的盈利水平遠(yuǎn)低于同行。

　　對(duì)此，紅蜻蜓鞋業(yè)解釋稱，公司綜合毛利率水平低于同行業(yè)其他上市公司是由于公司的渠道結(jié)構(gòu)與其他公司不同導(dǎo)致。

　　資料對(duì)比發(fā)現(xiàn)，即使是與紅蜻蜓同樣以直營(yíng)渠道為主的奧康國(guó)際，過往的毛利率數(shù)據(jù)表現(xiàn)也要高于紅蜻蜓，2013年上半年奧康國(guó)際的綜合毛利率為41.22%，高出紅蜻蜓鞋業(yè)5個(gè)百分點(diǎn)。

　　庫(kù)存、應(yīng)收賬款是上市公司調(diào)節(jié)利潤(rùn)的兩個(gè)主要工具。有業(yè)內(nèi)人士推測(cè)，紅蜻蜓鞋業(yè)的這兩個(gè)指標(biāo)均不正常，究其原因無(wú)非就是低價(jià)甩貨給渠道而已。

　　難以預(yù)測(cè)的募集投向

　　早在3年前，紅蜻蜓鞋業(yè)就定下8000萬(wàn)新股發(fā)行量以及募投項(xiàng)目，其投向也沒有發(fā)生多大變化。

　　按照公司招股說(shuō)明書顯示，公司此次募集的9.75億元資金中，有8.67億元是用于營(yíng)銷渠道建設(shè)，而所謂營(yíng)銷渠道建設(shè)，就是門店規(guī)模的擴(kuò)張。按照公司此前擬定的計(jì)劃，公司將在募集資金到位后，總計(jì)擴(kuò)張130家門店，其中，通過購(gòu)置方式建設(shè)10間旗艦店和20間標(biāo)準(zhǔn)店，通過租賃方式建設(shè)20間旗艦店和80間標(biāo)準(zhǔn)店。

　　按照紅蜻蜓當(dāng)初的測(cè)算，募集資金新增的3萬(wàn)平方米店鋪將為公司每年帶來(lái)9.3億元的收入和1.2億元的凈利潤(rùn)。算下來(lái)，公司未來(lái)新增門店的凈利潤(rùn)率可以達(dá)到12.9%，但公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，公司從2009年至今，整體的凈利潤(rùn)率從未達(dá)到如此高度，相反，在2011年公司的凈利潤(rùn)率達(dá)到11%的高峰之后，就開始一路走低，到2013年的時(shí)候，公司的凈利潤(rùn)率已經(jīng)下滑至7.98%。

　　目前，紅蜻蜓鞋業(yè)擁有超過4400間專賣店，但從其構(gòu)成來(lái)看，在595個(gè)直營(yíng)終端中，545個(gè)是商場(chǎng)店，支配權(quán)掌握在商場(chǎng)手里，真正掌握在紅蜻蜓手里的直營(yíng)獨(dú)立店只有50間，僅占營(yíng)銷終端總量的1.13%。正是這樣的現(xiàn)狀，造成了紅蜻蜓對(duì)營(yíng)銷渠道的控制力較弱，進(jìn)而出現(xiàn)銷售不暢和應(yīng)收賬款激增的困局。

　　放在3年前，奧康國(guó)際和紅蜻蜓的兩份招股書幾乎是孿生版，唯一不同的是，奧康國(guó)際先行一步在2012年完成上市，而紅蜻蜓不得不等到2014年IPO重啟。

　　這是繼星期六與奧康國(guó)際之后，A股市場(chǎng)可能迎來(lái)的第三家鞋類制造業(yè)公司，業(yè)內(nèi)人士稱，居高不下的存貨以及遠(yuǎn)低于同行業(yè)的毛利率讓紅蜻蜓鞋業(yè)登陸資本市場(chǎng)之路充滿憂患。（中國(guó)鞋網(wǎng)-最權(quán)威最專業(yè)的鞋業(yè)資訊中心。合作媒體： ）